Giulio Tremonti è stato spesso criticato per le “cartolarizzazioni creative”, attraverso le quali ha cercato di monetizzare parte del patrimonio immobiliare pubblico. Perlomeno il ministro ha impiegato lo strumento per cercare di raccogliere risorse a lungo termine; le banche italiane, invece, stanno abusandone per farsi prestare denaro a breve termine, nascondendo dietro a fattori tecnici l’elemosina della banca centrale.
Ultimamente si è ricominciato a parlare di cartolarizzazioni (securitization, nella terminologia inglese). Dopo quasi un anno di assenza dalle scene, questi titoli vengono di nuovo emessi per decine di miliardi di euro, anche in Italia. Nello scorso Novembre, Unicredit emise per ben 22 miliardi di euro; Intesa ha lanciato ad inizio di quest’anno una maxiemissione da quasi sei miliardi; negli ultimi giorni anche MPS ha annunciato il lancio di una cartolarizzazione per miliardi di euro. Le banche italiane sono quindi di nuovo in grado di ripulire i propri bilanci e ripartire con la fornitura di credito a pieno regime? No. Il numero totale di compratori, per questi titoli, è esattamente lo stesso del 2008: zero. Le maxiemissioni non vengono infatti collocate presso investitori istituzionali, liberando così capitali per nuovi prestiti, ma rimangono in carico alla banca che le emette e vengono date in garanzia alla BCE in cambio di prestiti a breve termine. La falla nei conti viene tamponata, ma non risolta.
Il mercato delle cartolarizzazioni è stato recentemente descritto come uno dei colpevoli della crisi attuale. E’ stato anche una delle vittime e non dei colpevoli. Il settore dei crediti cartolarizzati era infatti in tumultuosa crescita anni prima della bolla scatenata dalle banche centrali; è stato un volano che ha modificato profondamente il mercato del credito, riducendone il costo e premettendo di espanderne l’accesso al credito anche a fasce precedentemente escluse. La cartolarizzazione è infatti una metodologia, prima ancora che un segmento di mercato: raggruppa portafogli di crediti normalmente non scambiabili individualmente sul mercato e li struttura in vari tipi di obbligazioni che possono essere quindi vendute ad investitori mobiliari, come fossero azioni od obbligazioni. La “materia prima” per tali operazioni è molto varia: si va dai mutui residenziali, al credito al consumo, alle linee bancarie ad aziende industriali, fino ai proventi futuri dalla vendita di un determinato patrimonio immobiliare (è il caso delle cartolarizzazioni pubbliche ideate da Tremonti).
Sfortunatamente, tale mercato è divenuto uno dei veicoli favoriti per l’investimento speculativo della liquidità in eccesso creata dalle banche centrali negli ultimi anni. Quello che era un mercato stabile grazie alla buona qualità ed alle caratteristiche intrinseche dello strumento è stato inondato di crediti ed operazioni di qualità sempre più dubbia, emesse soltanto per soddisfare una domanda drogata dai bassi tassi d’interesse. L’oligopolio concesso per legge ad alcune agenzie di rating ha esacerbato il problema, eliminando una delle principale salvaguardie del vecchio sistema. Le uniche agenzie di rating autorizzate sono le poche esplicitamente riconosciute dalle autorità di vigilanza; prive di concorrenza, le agenzie hanno ignorato i mutamenti del mercato ed hanno continuato ad applicare vecchi criteri alla valutazione delle nuove operazioni, spesso costruite appositamente per soddisfare i criteri formali delle agenzie stesse e poco altro. Gli investitori tradizionali sono stati costretti a fare buon viso a cattivo gioco: o ritirarsi del tutto dal mercato, oppure acquistare a prezzi gonfiati prodotti di qualità inferiore, ma comunque dotati del marchio di qualità ufficiale.
Lo scoppio della bolla è stato devastante. Il mercato si è completamente chiuso; è emerso che buona parte delle ultime emissioni non era mai stato davvero venduto, ma parcheggiato dalle maggiori banche commerciali in scatole vuote (dette SIV) finanziate con depositi a breve termine e quindi indirettamente con la liquidità delle banche centrali, senza che le autorità di vigilanza ne sapessero ufficialmente nulla. Il mercato è ancora quasi completamente chiuso, con il 70 percento dei compratori scomparso o in ritirata. Gli investitori attivi prima della bolla si stanno soltanto timidamente
riaffacciando, mentre i compratori nati dall’eccesso di liquidità gentilmente fornito dalle banche centrali non torneranno mai più.
Le banche hanno preso parti sostanziali del proprio portafoglio mutui e lo hanno cartolarizzato, ma non vi sono più compratori e i titoli rimangono, invenduti, sui bilanci bancari, esattamente come i giganteschi magazzini rimasti dalla sbronza collettiva del periodo 2004-2007. Perché, allora, la corsa alle emissioni? Perché le banche commerciali, dopo aver già sfruttato una volta la protezione delle autorità, hanno ripetuto il gioco, stavolta direttamente con la BCE. La banca centrale normalmente finanzia le banche commerciali soltanto se possono fornire titoli di elevata qualità a garanzia. Per fronteggiare la crisi, la BCE ha però rilassato questi criteri e accetta in garanzia anche titoli derivanti da cartolarizzazioni, accettando inoltre un tasso d’interesse estremamente basso per il credito fornito. Numerose banche con posizioni invendibili non avevano un patrimonio di titoli con un rating elevato sufficiente e quindi li hanno creati, cartolarizzando una fetta del proprio portafoglio di mutui o di prestiti e creando così titoli formalmente adatti per essere accettati e finanziati dalla BCE . Invece di svolgere la propria funzione naturale, trasferire rischio dalle banche ad investitori pronti ad investire capitale proprio, questi strumenti vengono utilizzati per permettere alle banche di ottenere ancora più credito, ma solo a breve e brevissimo termine.
Quest’abuso dello strumento è rischioso, per almeno tre motivi. Il primo è la ripartizione del rischio economico: in caso di fallimento o inadempienza dei debitori, le perdite verrebbero comunque assorbite dalla banca. Se il titolo venisse invece venduto, la banca non avrebbe più tale rischio, che cade in capo ai fondi acquirenti, e potrebbe reimpiegare i fondi ottenuti per estendere nuovi prestiti. Il problema del mercato delle cartolarizzazioni non è nato, ricordiamolo, per i problemi dei compratori più o meno speculativi, che sinora hanno retto molto meglio delle sorvegliatissime banche da cui li hanno acquistati; il danno è nato da quanto rimasto in pancia alle banche e nascosto nelle SIV.Il secondo è che La BCE finanzia a breve termine attività a lunghissimo termine. Questo espone le banche al rischio di una crisi, nel caso la BCE decidesse di ridurre i prestiti d’emergenza o di alzare i tassi d’interesse; gli istituti dovrebbero trovare un vero compratore per i bond, oppure finanziatori sul mercato (depositanti od obbligazionisti). La BCE sta di fatto replicando il modello delle SIV, sostituendosi agli investitori che furono abbastanza furbi da darsela a gambe prima del crollo. Il terzo problema è l’inutilità dei costi imposti al cittadino ed all’utente. In Italia le banche maggiori non hanno mai davvero provato di tutto pur di ottenere a trovare la liquidità necessaria sul mercato. Hanno preferito continuato a pagare tassi inferiori al mercato sui depositi, pur di continuare a piazzare piazzare bond con commissioni gigantesche. L’esperienza di ING con conto Arancio, o di CheBanca, non a caso nuovi entranti, hanno dimostrato che la strada era aperta . Molte banche tradizionali nel resto d’Europa hanno proposto semplici conti di deposito con tassi interessanti, ma prodotti simili sono apparsi in maniera sporadica ed in largo ritardo. Perché? Perché è molto più semplice finanziasi all’1% presso la BCE e posticipare una necessaria ristrutturazione, anche se altri hanno dimostrato di poter offrire tassi tre volte superiori e di prosperare comunque. Di nuovo, il desiderio di stabilità ha portato ad un oligopolio parastatale che ha limitato l’innovazione e, nel medio periodo, favorito l’instabilità catastrofica che si voleva evitare.
Politicamente ha senso, se le autorità proteggono un oligopolio anche a costo di frenare la competizione e quindi l’evoluzione del settore. Economicamente, il cittadino ci perde due volte: come depositante, che riceve una remunerazione ridotta per il proprio risparmio; come contribuente, che sopporta i costi dei bailout e dei prestiti di favore. Questi costi, ricordiamolo, verranno pagati da tutti noi, ricchi e poveri: non soltanto con aumenti delle tasse, ma anche con l’aumento del rischio inflazionistico nato dall’espansione della base monetaria. E l’inflazione, storicamente, forse distrugge la classe media, ma sicuramente riduce alla fame le fasce più deboli e povere della popolazione.
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