Primi arresti per i subprime, ma il futuro è ancora a bolle

Fioccano le denunce verso i gestori disonesti ed è più che giusto che avvenga. Altre reazioni, invece, rischiano di essere molto gratificanti nel breve periodo, ma causando danni maggiori nel lungo periodo.

Ralph Cioffi e Matthew Tannin sono i due gestori dell’hedge fund interno alla banca d’affari Bear Stearns, che con le sue perdite miliardarie avrebbe dato il via alla crisi dei subprime, almeno nella non troppo precisa cronaca di casa nostra; nella realtà, sono stati al massimo la scintilla che ha scatenato l’incendio, oppure, molto semplicemente, i primi a non riuscire a nascondere i problemi in cui molti altri cominciavano a dibattersi.

PUNIRE PER PREVENIRE – I due sono stati arrestati alcuni giorni fa e sono comparsi di fronte ad un giudice di Brooklyn, per rispondere di accuse di frode e cospirazione criminale volta a nascondere le reali condizioni dei fondi comuni da loro gestiti. Si tratta delle prime incriminazioni di rilevanza penale in un’inchiesta che ora coinvolge centinaia di persone. L’intervento di polizia e magistratura è corretto: che si concordi o meno sulla legge in vigore, essa va comunque rispettata. In generale, poi, è sacrosanto il principio che gli investitori abbiano il diritto a denunciare coloro che potrebbero averli frodati ed in alcuni casi, la frode sembra più che evidente. È giusto, anzi, essenziale per il buon funzionamento di una società aperta e di una economia di mercato, che coloro che mentono vengano severamente puniti, in modo da permettere agli individui, in questi casi agli investitori, di poter compiere le proprie scelte con informazioni affidabili. In questo senso, le azioni di polizia sono una manifestazione di salute del sistema: la prevenzione non è sempre possibile e forniscono una salutare deterrenza.

C’ERA DA ASPETTARSELO – Bisogna tuttavia evitare che i processi vengano trasformati nell’occasione per trovare dei comodi capri espiatori, senza considerare le colpe di investitori e regolatori. Non possiamo fingere che la crisi dei subprime, o più in generale quella del credito, sia nata soltanto dalle azioni fraudolente di alcuni gestori ed intermediari in un mercato in teoria marginale, come quello appunto dei subprime; per usare una metafora, una scintilla scatena un incendio soltanto quando abbonda il materiale combustibile. Nel triennio 2004-2007, gli errori delle banche centrali e l’avidità di troppi investitori hanno creato una vera e propria polveriera. I tassi di insolvenza nel mercato subprime non son eccezionali per tale categoria di prestiti, dal punto di vista storico: i rapporti sul settore pubblicamente disponibili e spesso distribuiti grautitamente dalle agenzie di rating evidenziano che nei cicli economici passati le insolvenze di tale categoria si avvicinavano al 20 per cento, come sta accandendo ora. Qualunque investitore che avesse fatto i propri “compiti a casa” sulle cartolarizzazioni di tali mutui, avrebbe scoperto che si tratta di strumenti che raggruppavano mutui per definizione ad elevato rischio di insolvenza: il termine subprime è un eufemismo per dire “di bassa qualità” e gli elevati tassi di interesse sono una giusta remunerazione per il rischio che gli interessi pagati non fornissero un “cuscino” sufficiente a pagare le perdite, almeno in alcuni anni.

LA DINAMICA DELL’INCIDENTE – Quello che è avvenuto è stato l’incrocio di una classica bolla speculativa razionale con l’eccesso di liquidità immesso nel sistema l’indomani dell’11 settembre e mai ritirato competamente, nonostante gli sforzi al riguardo. Le cartolarizzazioni in generale e quelle contenenti mutui subprime in particolare avevano, all’inizio, un rendimento assolutamente proporzionato ai rischi corsi dagli invstitori. Le buone performance del mercato immobiliare hanno portato ad una certa compiacenza e alla fiducia che le banche centrali avrebbero mantenuto un’ampia provvista di liquidità, che avrebbe mantenuto elevati i prezzi degli immobili e conveniente l’indebitamento per investire, riducendo temporaneamente i tassi d’insolvenza dei portafogli subprime. Verso la fine, cnhiunque sapeva che si trattava di una bolla speculativa, ma in molti pensavano che sarebbero stati in grado di andarsene prima dell suo scoppio, lasciando il cerino in mano a qualcun altro. La liquidità in eccesso è stata sì impiegata anche da un “sistema bancario parallelo”, composto da intemediari non regolamentati dalle autorità di vigilanza, ma gli errori maggiori sono stati commessi proprio dagli attori maggiormente regolamentati: le banche commerciali hanno investito massicciamente in subprime, hanno finanziato largamente gli hedge fund che lo facevano, hanno creato veicoli fuori bilancio senza che i regolatori battessero ciglio. I gestori di fondi, i partner dei fondi di private equity e i mortgage broker sanno bene cosa li aspetta, nel caso non abbiano successo: il fallimento, in senso letterale, che elimina i meno efficienti e prudenti, lasciando a competere soltanto i più adatti; i banchieri commerciali non subiscono invece tale selezione, protetti come sono dalle barriere all’entrata fornite dalle autorità di regolamentazione e dalla sensazioni di essere “troppo grandi per fallire”; possono quindi lanciarsi in speculazioni azzardate e spesso poco giudiziose, rifacendosi sui clienti per recuperare redditività .

GLI SWAP MADE IN ITALY - Nel nostro piccolo, l’Italia ha vissuto un riflesso di tale mentalità negli “scandali” relativi alle ristrutturazioni del debito degli enti locali tramite contratti swap, fra cui il recente esempio del comune di Milano, anche se la Regione Campania ha toccato probablmente le vette più sublimi, con il figlio di Bassolino lanciato in una folgorante carriera ad UBS grazie ai ricchi contratti garantiti dalle Regioni rosse. Nel caso di Milano, l’origine del mutuo e le condizioni della rinegoziazione sembrano avvalorare la tesi della dabbenaggine o di qualche “distrazione” dei funzionari incaricati, più che di responsabilità esplicite a livello politico, ma il problema è stato sicuramente acuito da banche abituate a clienti pubblici poco sensibili alle condizioni economiche connesse ai piani di ristrutturazione. Si tratta infatti di vicende dove spesso il più pulito ha la rogna: la ristrutturazione ha talvolta lo scopo di posticipare il pagamento di interessi e capitale nel futuro, possibilmente dopo la scadenza del mandato dell’amministratore. La banca provvede e intasca una lauta commissione, che incorpora un premio per l’amnesia selettiva riguardo agli scopi dell’operazione; i termini dello swap sono inoltre spesso sfavorevoli, ma tanto pagherà il successore.

UN FUTURO FATTO DI BOLLE? – Di nuovo, chi è il responsabile in questi casi? La banca che ha ottenuto un oligopolio, il regolatore che ha creato questa situazione o i clienti, i politici che, come molti clienti, si fidano troppo spesso delle banche “a prescindere”, grazie alle garanzie implicite fornite dall’autorità statale? Scaricando su una particolare categoria di operatori, o addirittura su alcune specifiche persone non soltanto le colpe derivanti da frodi, che vanno unite severamente, ma anche le colpe della fine di un ciclo, si arriva a condannare l’intero settore finanziario ad una ulteriore regolamentazione, in cambio di ulteriore protezione dai meccanismi di un mercato correttamente funzionante. Si tratta di una soluzione che non ha risolto il problema in passato, se non riproponendo il problema in maniera ciclica e bloccando il rinnovamento del mercato bancario e dei suoi attori; non si vede quindi come possa risolverlo nel presente, senza porre le basi per l’ennesima bolla nel futuro.